El USDe de Ethena, una criptomoneda destinada a permanecer vinculada al dólar estadounidense, ha logrado un crecimiento fenomenal desde su introducción en febrero, principalmente debido al rendimiento anual extraordinariamente alto (37.1% al momento de esta publicación) obtenido por quienes lo apuestan, así como por las personas. compitiendo por recibir una asignación de lanzamiento aéreo del token de gobernanza de Ethena. 

Pero su rápido crecimiento, con una capitalización de mercado que recientemente alcanzó los $ 2 mil millones, un rendimiento descomunal y algunos aspectos de su estructura han provocado comparaciones con UST, la notoria moneda estable fallida creada por Do Kwon y su compañía Terraform Labs, ambos acusados ​​​​de por la SEC de fraude de valores, y dejó a muchos preguntándose cuán riesgoso es el USDe.  

Antes de que explotara el UST de Terra, el protocolo DeFi Anchor ofrecía a los usuarios de criptomonedas que estuvieran dispuestos a depositar su UST casi 20% rendimiento porcentual anual en el 2022.

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"Desde su inicio, el protocolo DeFi de Ethena ha atraído una atención significativa, con comparaciones con el protocolo Anchor en #Terra debido a su mayor rendimiento porcentual anual". escribí un inversor criptográfico que se hace llamar @Crypto_Rand en X. Otro usuario de X llamado @TaePage_, dijo "El USDe está arrasando en el mercado de las monedas estables, dándole vibraciones al UST".

Pero, ¿qué tan similar es el USDe a la moneda estable algorítmica de Terra? 

En qué se parecen

Una similitud importante entre las dos es que ambas no son criptomonedas respaldadas por dinero fiduciario como el USDT de Tether o el USDC de Circle, que supuestamente colocan dólares en cuentas bancarias o letras del Tesoro y luego emiten el token correspondiente que vale 1 dólar. 

En cambio, el UST de Terra mantuvo su vinculación a través de un mecanismo algorítmico de quema y acuñación, mientras que el USDe mantiene su estabilidad a través de una estrategia delta-neutral que incluye "comercio base”, un método común utilizado en los mercados de futuros en las finanzas tradicionales, según Gordon Scott, miembro de la Junta de Revisión Financiera de Investopedia. Esencialmente, la vinculación del USDe está respaldada simultáneamente por la posición larga de Ethena al apostar ETH y su posiciones cortas de futuros en bolsas. 

Para dar más detalles sobre cada uno, la vinculación de UST se deriva del arbitraje que los usuarios podían ejecutar cuando UST cotizaba con un descuento o prima respecto del dólar. Esto se debe a que en la cadena de bloques Terra, los usuarios de criptomonedas pudieron acuñar 1 dólar de UST quemando 1 dólar de su token hermano LUNA, y viceversa. 

Si UST cotizara por debajo del dólar, la gente podría comprar el token UST, quemarlo para obtener 1 dólar de LUNA y vender su LUNA para beneficiarse de la desvinculación. La teoría era que los operadores harían esto repetidamente hasta que UST volviera a cotizar a 1 dólar. Por otro lado, si el UST cotizaba por encima del dólar, los comerciantes comprarían LUNA, lo quemarían para acuñar UST y venderían su UST con una prima hasta que la operación dejara de ser rentable. 

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"Matemáticamente, esta es una solución muy elegante, pero tiene un problema absolutamente paralizante, que es [que] todo esto implica que LUNA tiene un valor independiente", aparte de su relación con la UST, profesor adjunto de la Columbia Business School y director de Paxos. dijo el exjefe de gestión de cartera Austin Campbell a Unchained. El colapso de UST y LUNA en 2022 destacó cómo ambos dependían uno del otro para ser valiosos y cómo LUNA básicamente no tenía un valor independiente.

El mecanismo de vinculación del USDe de Ethena, por otro lado, implica ir simultáneamente en largo y en corto en ETH. En primer lugar, Ethena establece una posición larga al apostar ETH para obtener recompensas por ayudar a proteger y validar la red blockchain. Luego, Ethena "abre una posición corta perpetua correspondiente por aproximadamente el mismo valor en dólares en una bolsa de derivados", como dijo en los documentos del protocolo de Ethena.

Entonces, en teoría, para todos los movimientos de precios de ETH, Ethena esencialmente tiene exposición cero. Por cada dólar que baja ETH, el protocolo pierde 1 dólar en su posición larga pero gana 1 dólar en su posición corta, y viceversa, según Campbell. Esto mantiene relativamente estable el valor en dólares de la garantía.

De dónde provienen los altos rendimientos

En el caso de UST, parte del alto rendimiento provino de las recompensas por apostar, pero en realidad los rendimientos se ofrecieron principalmente con fines de marketing. El rendimiento de UST en Anchor gracias al “incentivo de marketing eclipsó el [componente] de apuesta”, dijo Campbell. 

Para el USDe, el rendimiento proviene de las recompensas por apostar ETH y la tasa de financiación obtenida por Ethena por abrir posiciones cortas en derivados. Los operadores que mantienen posiciones largas en mercados de derivados de futuros en bolsas pagan tarifas de financiación a quienes mantienen posiciones cortas como Ethena. Dado que los operadores actualmente tienen importantes posiciones largas apalancadas en los mercados de derivados de futuros, el rendimiento de Ethena es súper alto, señaló Campbell.

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Diferente vinculación, diferentes riesgos

Aunque el mecanismo de vinculación del USDe es diferente del del UST, no está exento de riesgos. Campbell menciona dos en particular. El primero es el precio de un futuro de ETH que se disloca enormemente del precio del ETH al contado, lo que alteraría el comercio base del USDe, aunque Campbell dice que este riesgo no es "importante", porque el mercado de futuros de ETH es líquido y profundo. 

Campbell está más preocupado por el riesgo crediticio derivado de los protocolos y plataformas que Ethena utiliza para sus operaciones de futuros. Si Ethena realiza sus operaciones futuras en un protocolo que es pirateado o en un intercambio centralizado que quiebra, están "jodidos", dice Campbell. 

Sin embargo, la diferencia entre los mecanismos de vinculación del USDe y UST es suficiente para que algunos pesos pesados ​​de las criptomonedas, como Hasu, un asesor estratégico de Lido, asignen menos riesgo al USDe. 

“En mi opinión, el riesgo de Ethena está muy exagerado…. Es una operación muy común y de riesgo relativamente bajo que emplean muchas empresas, más aún si se puede utilizar un corredor principal como Copper/Fireblocks. Fingir lo contrario es desinformado o falso”, Hasu escribí en x 

Campbell también señaló que sería más fácil liquidar el USDe que el UST, si Ethena alguna vez decidiera cerrarlo. En el caso del USDe, Ethena tendría los dólares para devolverle a la gente su dinero en principio porque lo ideal sería que Ethena cerrara sus posiciones cortas perpetuas y en el proceso vendiera un montón de ETH. 

Sin embargo, desmantelar UST significaría abordar el problema de autorreferencialidad de LUNA y UST donde "de alguna manera habría que eliminar todos los UST, lo que provoca muchas ventas de LUNA, pero el valor de LUNA era UST", dijo Campbell. Esto habría provocado que ambos colapsaran porque no tenían fuentes de valor independientes, mientras que el USDe sí las tiene con ETH.

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